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| 全球货币市场中国有担当 发布日期：2018/8/17 |
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日前，中国银行间一个月(1M)的同业存单发行利率向下突破2%，跨过了2015年5月的历史低点；3个月(3M)的同业存单利率亦下探到1.9%的历史新低点，这反映市场资金的充裕。8月13日，中国人民银行发布公告称，“目前银行体系流动性总量处于较高水平，可吸收政府债券发行缴款等因素的影响，不开展公开市场操作。”至此，央行已经连续17个交易日未开展公开市场操作。中国银行国际金融研究所梁斯研究员认为，近期中国货币流动性供给超量，但利率下行是暂时现象，后续将逐步回升。
流动性供给超量，货币市场、债券市场互动明显。在央行先后采取窗口指导、中期借贷便利（MLF）投放等操作后，货币市场利率快速下行。8月10日，隔夜存款类机构质押回购加权利率（DR）和银行间质押回购加权利率（R）分别为1.81%、1.86%，七天期DR和R分别为2.30%、2.27%。同时，货币市场流动性充裕在债券市场得到同步反应，债券市场各类债券收益率水平也呈现快速下降态势。在轮番的政策性支持后，市场流动性短期内出现超预期宽松，在货币市场利率迅速下降的同时，债券市场风险溢价被同步拉低，企业发债融资难的现象有所缓解。但也应注意到，在面临短期流动性集中供给的情况下，货币市场利率出现超调。对央行来说，这不利于对市场预期的管理，容易让市场理解为政策转向信号。
利率下行是暂时现象，后续将逐步回升。近期央行的政策操作要点在于稳定市场预期，通过向市场注入流动性为金融机构（主要是商业银行）提供资产扩张支持，在社融增速大幅下降的背景下通过提供货币信用为实体经济“补血”，缓释由于强监管导致的“紧缩预期”。在前期大规模操作后，央行已经连续多日未开展投放流动性操作，市场流动性较为宽裕。但在后续阶段，伴随商业银行信贷投放增加，以及缴税、发行国债、MLF到期等一系列因素的影响，市场流动性供给数量将逐步减少并趋于稳定。此外，短期利率下降也同步带来中美利差收窄，这会对人民币汇率稳定形成一定压力。央行也难以“容忍”市场利率持续在低位徘徊，进而影响到“去杠杆”的经济任务。伴随“宽松预期”的消除，后续市场利率将逐步回升。
货币政策信贷传导机制亟待疏通
货币市场利率快速下行只是阶段性现象，由于存在政策时滞，信贷市场难以在短期内迅速做出反应。但市场利率过快下行也说明商业银行并未主动提供足够贷款，7月份的贷款和社融数据可能不及预期。在经济下行压力有所加大的情况下，信贷市场信用风险上升，商业银行投放信贷积极性不强，因此更多会选择配置债券和同业资产。另外，对市场流传的“宽货币”+“紧信用”现象，事实上是存在一些误解的。货币也是信用的一种表现形式，“宽货币”的同时必然会产生“宽信用”，问题在于如何稳定货币以外的信用规模和增速。后续政策操作应集中在打通货币
政策信贷传导机制，实现“流动性供给→宽货币创造型信用（商业银行贷款）→宽货币转移型信用（除银行信贷以外融资方式）”的传导。
虽然中国市场资金总体宽裕，但在中国银行国际金融研究所范若滢研究员看来，中国M1-M2增速负剪刀差扩大，实体流动性仍偏紧。
中国人民银行金融数据显示，截至7月末，中国广义货币(M2)余额177.62万亿元，同比增长8.5%；7月份社会融资规模1.04万亿元，比去年同期少1242亿元；新增人民币贷款1.45万亿元。
货币政策边际放松助力M2增速触底反弹。截至7月末，M2同比增长8.5%，比6月末提高0.5个百分点。今年以来，央行已经开始采取不同措施向市场提供流动性，分别于1月、4月、7月三次实施定向降准，并搭配使用中期借贷便利、抵押补充贷款等工具投放中长期流动性。当前货币市场利率已经降到比较低的水平。银行间市场存款类机构以利率债为质押的7天期回购利率（DR007）从去年末的2.9%左右下降到7月末的2.6%左右。结合此前国务院常务会议提出的“保持经济平稳健康发展，坚持实施积极的财政政策和稳健的货币政策”“把好货币供给总闸门，保持流动性
合理充裕”的要求，预计未来M2增速仍有望回升
M1-M2增速负剪刀差扩大，表明实体经济流动性仍持续偏紧。值得注意的是，自2月份以来，M1-M2增速剪刀差由正转负，且缺口持续扩大。截至7月末，M1仅同比增长5.1%，分别比6月末和去年同期下降1.5个和10.2个百分点。细分构成来看，M1由流通中的货币与单位企业活期存款两大部分组成，截至7月末，二者分别同比增长3.5%和5.4%，分别比6月末下降0.4和1.6个百分点。这表明当前实体企业层面流动性持续偏紧，银行间市场资金面的宽松仍无法有效传导到实体经济，存在一定政策时滞，当务之急是打通货币政策传导机制、切实解决实体部门融资难融资贵问题。
表外融资持续收缩仍是社融下降主因，但金融支持实体力度不断加强。7月份社会融资规模1.04万亿元，比去年同期少1242亿元；7月末社会融资规模存量为187.45万亿元，同比增长10.3%。从细分组成项目来看，表外融资的持续收缩，仍是社融增长放缓的主要原因。7月份委托贷款、信托贷款、未贴现的银行承兑汇票分别减少950亿、1192亿和2744亿元，分别比去年同期多减1113亿、2424亿和707亿元，但分别比前月少减692亿、431亿和906亿元，表明在严监管持续的态势下，表外融资收缩的形势已经有所缓解、趋于缓和。7月份对实体经济发放的人民币贷款增加1.
29万亿元，同比多增3709亿元；7月末对实体经济发放的人民币贷款余额占同期社会融资规模存量的68.9%，同比提高1.6个百分点。这表明金融支持实体力度正在不断加强，这与一系列增强金融服务实体的政策出台有关，6月底中国人民银行等五部委联合印发《关于进一步深化小微企业金融服务的意见》，增加支小支农再贷款和再贴现额度。（作者：路虹）
转自：国际商报 |
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